El análisis del primer trimestre que realiza el Banco de España ofrece un diagnóstico matizado de una economía que mantiene inercia positiva pero que empieza a mostrar signos de agotamiento en los motores que han impulsado el crecimiento durante los últimos dos años. El consumo privado, que ha sido el principal impulsor de la expansión gracias a la recuperación del empleo y al ahorro acumulado durante la pandemia, ha moderado su ritmo de crecimiento del 3,1% interanual en el cuarto trimestre de 2025 al 2,4% en el primero de 2026, una desaceleración que el Banco de España atribuye al efecto combinado de la inflación — que erosiona el poder adquisitivo real de los salarios — y del encarecimiento del crédito al consumo, cuyo tipo medio ha subido al 7,8% frente al 6,2% de hace un año. La inversión empresarial, que debería estar siendo impulsada por los fondos Next Generation y por la transición energética, ha registrado un crecimiento plano del 0,3% interanual, un dato decepcionante que el informe vincula a la incertidumbre regulatoria — las empresas no invierten cuando no saben cuáles serán las reglas del juego dentro de seis meses — y a las dificultades de financiación derivadas de unos tipos de interés que, pese a los recortes del BCE, siguen siendo significativamente más altos que los de la era de tipos cero. El sector exterior, que había sido un pilar de la recuperación gracias al turismo y a las exportaciones de servicios, también muestra señales mixtas: el turismo mantiene cifras récord de visitantes pero el gasto medio por turista ha caído un 4% porque los viajeros ajustan sus presupuestos ante la inflación global, y las exportaciones de bienes se han contraído un 1,2% por la desaceleración de Alemania, principal destino de las exportaciones industriales españolas.
El escenario adverso que el Banco de España dibuja por primera vez es un ejercicio de modelización macroeconómica que asume tres hipótesis simultáneas: que el precio del petróleo se mantenga por encima de 95 dólares durante todo el segundo trimestre, que el estrecho de Ormuz permanezca cerrado al menos hasta julio, y que la incertidumbre geopolítica se traduzca en un endurecimiento de las condiciones financieras equivalente a una subida implícita de 50 puntos básicos en los tipos de interés. Bajo estas hipótesis, el crecimiento del PIB caería al 1,8%, la inflación se elevaría al 4,2% a mediados de año, el empleo dejaría de crecer en términos netos a partir del tercer trimestre y el déficit público se ampliaría hasta el 4,1% del PIB frente al 3,5% previsto en el escenario base. Las tres hipótesis no son descabelladas: el petróleo ya cotiza a 99 dólares, Ormuz sigue cerrado sin perspectiva de reapertura inmediata, y la degradación de España por el Pentágono ha añadido una prima de riesgo geopolítico que ya se refleja en el diferencial de la deuda española respecto a la alemana, que ha pasado de 72 a 89 puntos básicos en las últimas dos semanas. El escenario adverso no es el más probable — el Banco de España le asigna un 30% de probabilidad —, pero tampoco es remoto, y su publicación tiene un objetivo claro: avisar al Gobierno de que el margen para la complacencia es nulo y de que cada semana que pasa sin una solución al conflicto de Ormuz acerca a la economía española a un territorio de riesgo del que será difícil salir.
La inflación es la variable que más preocupa al Banco de España porque actúa como un mecanismo de transmisión que conecta la crisis geopolítica con el bolsillo de los ciudadanos. El IPC interanual del 3,4% registrado en marzo es el resultado de una escalada que comenzó en enero, cuando el inicio de las hostilidades entre Estados Unidos e Irán provocó la primera subida significativa del petróleo, y que se ha acelerado en las últimas semanas con el cierre de Ormuz. La descomposición del índice revela que el repunte no es generalizado sino que se concentra en tres componentes: carburantes y lubricantes (+18% interanual), electricidad (+12%) y alimentos frescos (+6,3%), estos últimos afectados por el encarecimiento del transporte y por las malas cosechas de invierno en el arco mediterráneo. La inflación subyacente — que excluye energía y alimentos no elaborados — se mantiene en el 2,6%, un nivel más contenido pero que también ha repuntado tres décimas respecto a diciembre y que refleja los efectos indirectos de los costes energéticos sobre los precios de los servicios. El Banco de España advierte de que el principal riesgo inflacionario no es la subida en sí sino la posibilidad de que se active una espiral de segunda ronda: si los sindicatos negocian subidas salariales superiores al 4% para compensar la pérdida de poder adquisitivo, las empresas trasladarán esos costes a los precios y la inflación se autoalimentará, obligando al BCE a endurecer su política monetaria justo cuando la economía necesita lo contrario.
El Euríbor a doce meses, que determina el coste de la mayoría de las hipotecas a tipo variable en España, ha cerrado la semana en el 2,739%, un nivel que refleja la expectativa del mercado de que el BCE no podrá recortar los tipos tan rápidamente como había previsto si la inflación sigue repuntando. Para las familias españolas con hipoteca a tipo variable — que son aproximadamente 3,8 millones —, el Euríbor actual supone un encarecimiento medio de 47 euros mensuales respecto a hace un año, según los cálculos del portal financiero iAhorro. Para una hipoteca media de 150.000 euros a 25 años con un diferencial del 1%, la cuota mensual ha pasado de 628 euros hace un año a 675 euros actuales, un incremento del 7,5% que puede parecer modesto en términos porcentuales pero que representa un esfuerzo significativo para las familias con rentas medias y bajas. El Banco de España señala que el porcentaje de hogares que destinan más del 40% de sus ingresos al pago de la hipoteca — el umbral que los organismos internacionales consideran indicativo de estrés financiero — ha subido del 11,2% al 13,7% en el último año, con especial incidencia en la franja de rentas entre 1.500 y 2.500 euros mensuales y en las comunidades donde los precios de la vivienda han crecido más: Madrid, Cataluña, Baleares y País Vasco.
El IBEX 35, que había comenzado el año con un impulso alcista que lo situó por encima de los 19.000 puntos en febrero, ha sufrido una corrección severa en las últimas semanas que lo ha devuelto a niveles de octubre de 2023. El cierre semanal en 17.667 puntos refleja una caída acumulada del 7,8% desde los máximos del año, concentrada en tres sectores: turismo y ocio (Meliá, IAG, Amadeus), que han caído entre un 12% y un 18% por el impacto del encarecimiento del combustible de aviación sobre las reservas de verano; utilities (Iberdrola, Endesa, Naturgy), que han corregido entre un 8% y un 14% por la incertidumbre sobre los precios de la energía; y banca (Santander, BBVA, CaixaBank), que han cedido entre un 5% y un 9% porque el mercado ha empezado a descontar que la inflación podría derivar en una recesión que aumente la morosidad. Los analistas de las principales firmas de inversión — Goldman Sachs, Morgan Stanley, JP Morgan — han revisado a la baja sus objetivos para el IBEX, situándolos en un rango de 17.000 a 18.500 puntos para final de año frente a los 20.000 a 21.000 que preveían en enero. La corrección española no es aislada — el Euro Stoxx 50 ha caído un 6,1% en el mismo período —, pero es más pronunciada porque la economía española es más dependiente del turismo y de la energía importada que la media europea.
La CEOE ha emitido un comunicado coincidiendo con la publicación del informe del Banco de España en el que comparte el diagnóstico de desaceleración y añade una preocupación específica que el regulador no aborda con suficiente detalle: la ejecución de los fondos Next Generation. Según los datos de la patronal, quedan 27.700 millones de euros de los 70.000 asignados a España que no han sido ejecutados ni comprometidos contractualmente, y el plazo límite para su ejecución — agosto de 2026 — se acerca sin que el ritmo de absorción haya mejorado respecto al primer trimestre. Los fondos europeos eran el instrumento clave del plan de recuperación del Gobierno: financiarían la transición energética, la digitalización, la rehabilitación de viviendas y la modernización del tejido productivo, generando un efecto multiplicador sobre el empleo y la inversión privada. Pero la realidad ha sido decepcionante: los cuellos de botella burocráticos, la falta de capacidad administrativa de las comunidades autónomas para gestionar proyectos complejos, y la reticencia de las empresas a invertir en un entorno de incertidumbre han ralentizado la ejecución hasta niveles que la Comisión Europea ya ha señalado con preocupación. Si España no ejecuta los fondos antes del plazo, perderá los 27.700 millones restantes y, con ellos, la principal herramienta de política industrial que tenía para compensar los efectos de la desaceleración.
El mercado laboral, que ha sido la joya de la corona de la recuperación española — el paro ha bajado del 11% por primera vez desde 2008 —, empieza a mostrar señales de fragilidad que el Banco de España recoge en un anexo del informe dedicado al empleo. La afiliación a la Seguridad Social creció un 2,1% interanual en marzo, un ritmo saludable pero inferior al 3,4% de hace un año, y los datos de flujos — altas y bajas mensuales — muestran que las contrataciones se han moderado en los sectores más sensibles al ciclo: construcción, industria manufacturera y comercio minorista. El empleo en hostelería y turismo sigue creciendo con fuerza, pero esta fortaleza puede ser engañosa: el sector turístico contrata fundamentalmente empleos temporales y a tiempo parcial que no generan la base fiscal ni la estabilidad que la economía necesita para sostener el Estado del bienestar. La CEOE advierte de que las subidas del salario mínimo — que el Gobierno ha elevado a 1.184 euros mensuales en 2026, un 5,5% más que el año anterior — están presionando a las pymes, que representan el 99% del tejido empresarial español, y que el efecto de esa presión sobre el empleo se notará a partir del tercer trimestre, cuando las empresas revisen sus plantillas tras la temporada de verano.
El cuadro macroeconómico que dibuja el informe del Banco de España para el resto de 2026 es, en definitiva, el de una economía que navega entre la resiliencia demostrada en los últimos dos años y los nubarrones que se acumulan en el horizonte. La resiliencia se explica por factores que siguen operando: la diversificación del modelo productivo, la fortaleza del turismo, la solidez del sistema financiero tras la reestructuración bancaria de la última década, y el impulso de la inmigración, que aporta cada año más de 200.000 cotizantes netos al sistema de Seguridad Social. Pero los nubarrones son cada vez más densos: la guerra de Irán ha roto la tendencia desinflacionista que permitía al BCE recortar tipos; el cierre de Ormuz amenaza con encarecer la energía durante meses; la degradación por el Pentágono introduce una prima de riesgo geopolítico que encarece la financiación del Estado; y los fondos Next Generation, que debían ser el puente hacia un modelo productivo más competitivo, se ejecutan a un ritmo que hace imposible cumplir los plazos. El lunes 27 de abril de 2026, la economía española no está en crisis — el crecimiento del 2,3% es envidiable para la mayoría de los socios europeos —, pero está a medio punto porcentual de distancia de un escenario adverso que nadie imaginaba hace tres meses y cuya probabilidad aumenta con cada barril de petróleo que no cruza el estrecho de Ormuz.
